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個人投資家の資金が流れ込むプライベートクレジット市場で、会計の見せ方を使って負債を軽く見せる動きがあるのではないかとの疑念が浮上している。2月26日、ロイターは、運用資産30億ドルの米ヘッジファンド「ルーブリック・キャピタル」が投資家宛てに送った書簡の内容として、こうした手法を使う一部企業への警戒を促したと伝えた。
四半期末前後の負債移し替え疑い
ロイターによると、ルーブリックは書簡で、中堅・中小企業向けに融資するビジネス・ディベロップメント・カンパニー（BDC）の一部が、四半期末の前後に負債を貸借対照表から一時的に外し、見かけ上の借り入れ水準を下げている可能性を指摘した。
具体的には、投資銀行からレポ取引に似た資金調達を受け、期末の間だけ負債を圧縮して示したうえで、数日後に再び負債が戻る構図だという。ルーブリックは、分配金の引き下げを避けたい圧力が背景にあるとして、強い調子で問題視した。
プライベートクレジットは近年急拡大し、昨年にはファースト・ブランズやトライカラーの破綻も伝えられるなど、貸し手と借り手の双方に対する目線が厳しくなっている。ロイターは、BDC業界が3000億ドル超の資産を管理し、米国のダイレクトレンディングの約4分の1を占めるとも報じた。
流動性制約と開示の難しさ
書簡が照準を合わせた論点は、利回りを支える分配の維持と、実態としてのレバレッジや流動性のバランスである。ロイターによれば、デフォルト率は3〜5%とされる一方、利息を現金でなく債務で支払う現物支給（PIK）ローンの利用が高水準にあるともいう。
また、非上場のBDCでは解約の受け付けに上限や停止条件が設けられる場合がある。米証券取引委員会（SEC）のスタッフ見解でも、非上場BDCの買い戻しの設計や、買い戻し価格がその時点の純資産価値（NAV）に基づくべきことなど、流動性の扱いが制度上の重要点になっている。
今回の指摘は、会計処理の適否そのものに加え、期末をまたぐ一時的な取引が投資家の理解をどこまで助けているのかという、開示の作法を問う側面が大きい。規制の枠外に見える領域ほど、投資家が頼れる情報は限られるためだ。
個人資金が入りやすい商品が増えるほど、運用会社には「数字をどう見せるか」ではなく「リスクをどう説明するか」が求められる。監督当局は開示の基準をすり合わせ、運用会社は期末の取引や流動性の制約を読み手に伝わる形で示す必要がある。そうでなければ、市場拡大の速度が信認の厚みを上回り、資金の出入りが急に細る局面を招きうる。
